电报@Gavinyuu
时间：22-03-24 18:44
本文来源于微信公众号：诗从胡说来
前言：霍华德·马克斯在这篇备忘录中讨论了欧盟对于俄罗斯的能源依赖，以及美国对于全球市场的依赖。对于欧盟，是重新使用核能、通过水力压裂的先进手段开发石油和天然气，以保证能源自给自足，还是继续依赖俄罗斯？对于美国，是选择回归国内生产，提高供应链安全性，还是继续全球采购，追求成本最小化？这些选择就像钟摆一样，在不同的条件下，人们会做出不同的选择。
我的备忘录和书籍的老读者们都知道，我对于钟摆的概念有强烈的兴趣，甚至可以说是痴迷。以下仅仅是我关于这个话题所写的文章的部分清单：
我的第二篇备忘录写于1991年4月，“很有创意地”命名为《第一季度业绩》。文章讨论了证券市场的摇摆：从兴奋到低迷、从为好消息而欢庆，到漫天的坏消息、从而导致了资产从溢价到折价。
写于2011年3月的《关于监管》讨论了全球金融危机之后的监管前景。我说未来的发展很可能由在这个话题上的态度长期钟摆一样的摆动所驱动。长期来看，这些态度会在“市场不受规则约束对于一国经济最好”和“我们需要政府干预，避免市场参与者的违规行为带来的恶果。”
在2013年八月的备忘录《信心的角色》一文中，我讨论了由于投资者信心的转变往往过度，基本面的改变转化为市场的波动。
在我2018年出版的书籍《周期》中，我讨论了各种周期：经济、企业利润、信贷松紧等，此外，我不是使用周期，而是用钟摆这个比喻来描述投资者心理的摇摆。
因为人的心理经常在两个极端之间摇摆，很少停留在正中间，不仅仅是投资，我相信钟摆是理解受心理影响的一切事情的趋势的最佳比喻。
人们经常问我在1990年开始写备忘录的原因。我的第一篇备忘录《业绩实现的路径》，是因为我在短时间内看到的两件事，这两件事同时发生，让我有一个重要的发现。
多年来，许多备忘录的灵感源于我在看似不相关的事件中发现了关联。
在布鲁克菲尔德资产管理董事会近期的一次会议中，关于乌克兰的讨论让我们联想到另一个国际事务“离岸外包”的相关性。
我第一次相关讨论是在2016年5月的备忘录《经济现实》中。这篇备忘录的灵感由此而来。
背景
布鲁克菲尔德董事会会议议程第一项毫无疑问是乌克兰的不幸处境。我们讨论了这个问题的许多面相：从人权、经济、军事到地理政治。
在我看来，能源问题是值得思考的一个方面。惩罚俄罗斯的恶行变得复杂，很大原因是欧洲的能源需求严重依赖于俄罗斯。
欧洲大约三分之一的石油、45%的进口天然气、以及接近一半的煤炭是俄罗斯所供应。
由于在短时间内很难找到其他的替代能源，通过禁止能源出口来制裁俄罗斯将引起欧洲能源供给的严重问题。
在任何时候想要限制进口都很难，但在一年当中的这个时候尤其难，因为民众居家需要取暖。
这意味着俄罗斯最大的出口产品，也是硬通货的最大来源（我看到的数字是每月200亿美元）是最难进行制裁的，因为这样做会给我们的盟友带来巨大的困难。
因此，对于俄罗斯的制裁加入了能源商品销售的例外条款。这使得向弗拉基米尔·普京施加经济和社会压力的过程变得很复杂。
事实上，我们决心通过制裁来影响俄罗斯，但不是可能最有效的制裁，因为这要求欧洲巨大的牺牲。等下有更多的讨论。
我关注的另一个话题，离岸外包，与欧洲能源依赖的问题很不一样。在过去一年多，影响美国经济的主要因素之一，同时也是造成现在通货膨胀的主要原因，是我们的全球供应链，在最近其缺陷暴露无遗。
因此，许多公司想办法缩短供应链，让其更加可靠，主要的做法是把生产转移回国内。
我们都知道，在过去几十年，许多产业把他们生产的很大一部分外包，特别是外包到亚洲，通过使用更廉价的劳动力来降低成本。
这个过程促进了承接外包工作的新兴国家的经济发展、提升了制造商和进口商的储蓄和竞争力、为消费者提供了廉价的商品。
但是新冠疫情引起的供应链的中断、加上世界上许多地方生产停工，让我们看到外包趋势的问题，供给无法满足我们高度刺激的经济所提振的需求。
乍看之下，欧洲能源依赖和供应链危机这两件事，看起来没什么共同点，除了他们都与国际因素有关。但我觉得把这两件事放在一起讨论是有意义的，值得用一篇备忘录来讨论。
俄罗斯的能源
2019年，俄罗斯前四大出口产品是原油、精炼石油、石油气、以及型煤。根据《经济复杂性观察站》数据，合计2230亿美元，也就是俄罗斯总出口额4070亿美元的55%。
如下表所示，俄罗斯在通过能源商品出口对欧洲施加影响力处于有利位置：
来源：“西方的绿色能源幻觉给了普京控制力”，迈克尔·谢伦伯格，与巴里·韦斯合著发表在《常识》，2022年3月1日。有些数据四舍五入或者取整。（《常识》也许跟其他媒体一样具有倾向性，但我相信数据是准确的。）
产生的影响显而易见。欧洲使用的能源超过自己所生产的，通过进口来满足缺口。
另一方面，俄罗斯使用的能源远低于自己所生产的，通过剩余的能源产生经济和战略的价值。
为什么事情会发展成这样？谢伦伯格认为（来源同上）：
普京扩张俄罗斯的石油和天然气生产、加倍核能生产因此可以出口更多珍贵的天然气，与此同时，以德国为首的欧洲，关掉它们的核能电厂、天然气田、拒绝通过例如水力压裂的先进的方法来开发更多的石油和天然气。
数字可以说明一切。在2016年，欧盟消耗的天然气中，有30%来源于俄罗斯。在2018年，这个数字上升到40%。2020年接近44%、到了2021年初，接近47%。
下面的图标一目了然。在1980年，从俄罗斯的进口还不到欧洲石油和天然气生产的三分之一。
欧洲的生产在20年前达到顶峰，在那之后接近腰斩，现在回到了接近1980年的产量。
与此同时，在这大约40年的时间里，从俄罗斯的进口翻了三倍，也就是现在进口量跟欧洲的产量差不多。
谢伦伯格的断言不无道理，欧洲允许自己对能源商品的进口尤其是从俄罗斯的进口的依赖大幅上升是因为它想要保护国内的生态环境。
除了限制自己石油和天然气的生产，有些国家（尤其是德国）降低了核能发电的使用，事实上核能发电是最佳的能源选择，大量发电的同时不会排放温室气体。向这些认为核能发电危险或者有害环境的人做出妥协。正如谢伦伯格所说的：
在千禧年到来之际，德国电力大约30%是核能发电。但德国正在关闭它可靠的、便宜的核能电厂。在2020年，德国将核能发电占比从30%降低到11%。在2021年末，德国关停了剩余六座核反应堆的一半。剩下的三座预计在今年底关停。
在今月早些时候的简报中，一个美国参议员告诉无党派政治组织“无标签”（No Lables），“普京的战争的能源问题有四个要素：能源、气候、安全和经济。（包括在国家和家庭层面）。”在商议之后，德国选择了在能源上依赖于俄罗斯，似乎没有过多考虑安全这一要素。
四要素当中，似乎只考虑了气候问题。在必需物资上选择依赖于敌对的领居，就像建了一个银行金库，请犯罪团伙来当保安。然而现实就是如此。
国外采购
俄罗斯入侵乌克兰之后，许多人才意识到欧洲对于俄罗斯石油和天然气的依赖的缺陷。但是从国内生产转为海外采购和生产的转变，人们已经讨论了几十年。
如果你回想几百年前，运输的限制要求在消费地附近生产。但铁路出现后，生产地和消费地相隔数百，甚至数千英里也可以。
出现了全国的领军企业，为各地提供食品和建材这些商品，而在此之前需要在当地消费者附近生产，铁路运输一定是一个重要的要素。
这使得商品可以在拥有最适合劳动力的地方或者专业化好处可以最大化的地方。随着空运和海运的出现，不可避免的将影响到世界上的各个国家，产生快速增长的跨边境贸易。
二战后不久，廉价的劳动力和组装产品的技能使得日本迅速成为电子产品和汽车的主要出口国。产品有很强的价格优势，虽然一开始质量差，但日本很快发展出一些世界上最受喜爱的品牌。
在1950年代后期，日本汽车公司每年出口到美国的汽车只有几百辆，主要的卖点是低价。但在维持价格吸引力的同时提升了质量，
在1980年底初，里根政府为了保护美国汽车产业，要求日本生产商“自愿”将对美出口额限制在每年168万辆。
随着时间推移，低生产成本吸引生产商将生产从日本转到亚洲其他地区。在1995年左右，开始大规模转移到中国。
之后，T恤衫和牛仔裤等低附加值产品的生产转移到越南、孟加拉国和巴基斯坦。
这些国家受益于生产的增长，劳动力变得紧张，工人可以要求更高的工资。人均收入和生活水平上升，中产阶级扩张，刺激了国内的消费。
一个国家工资提升，使得其他国家接手，成为低成本生产地。一个地方的工资会上升，结果是，转移到新的低成本的地区寻找低利润、低技能的劳动力。
亚洲可以廉价生产商品，很快吸引美国公司将亚洲的优势资本化：1. 在国外建厂，2. 聘请亚洲承包商来为它们生产。
理由很简单：普遍更低的工资和对工人更少的保护，允许长时间工作和糟糕的劳动环境，这在美国是不受允许的。
结果是美国以外的工人得到更多的工作、这些生产地的经济增长、美国进口商竞争力提升、美国消费者获得便宜的商品。
此外，离岸外包无疑对美国过去40年经历的低通胀环境有巨大的贡献。
一个通货膨胀的常用指标，个人消费支出平减指数（PCE deflator），从1995年到2020年每年仅上升1.8%（中国对美国出口的爆发点）。
这个水平的通货膨胀被视为温和的，事实上，许多公司和政府人员希望这个数字高一点。但我们看下数字的细节有利于分析：
耐用品价格在我们所讨论的25年里下降接近40%，这令人震惊。国外生产的汽车、家电、家具等越来越便宜的商品是美国在这四分之一世纪里温和通胀的重要原因。
同样的，尽管非耐用品的价格没有下降，像服装这样廉价的进口商品在整体上制约了价格的上涨。对于净进口国而言，这是全球化的一个重要的好处。
另一方面，离岸外包同样导致数百万美国就业岗位的消失，生产基地和美国中产阶级的空心化，以及私人部门工会的弱化。
例如，福特在1992年的报告中，有53%的雇员在美国和加拿大工作。到2009年，其北美劳动力（当时福特扩产到墨西哥）仅占受聘员工总数的37%。（The Week, 2015年1月11日）
资本主义的基础是利润最大化。全球化让生产在成本最低的地方生产。这两个强大力量的结合对于世界过去半个世纪产生深远影响。
半导体是这个趋势的一个显著的例子。电子器件早期许多最重要的研发，包括晶体管、集成电路和半导体发生在美国的公司，例如贝尔实验室和飞兆半导体。
在1990年，美国和欧洲负责全球80%半导体生产。到2020年，它们的份额估计只有约20%（数字来源于波士顿咨询集团和半导体产业协会）。
台湾（以台积电为主导）和韩国（主要是三星）取代了美国和欧洲，成为最大的半导体制造商。
今天，“台积电和三星是仅有的两家可以生产iPhone使用的最先进的5纳米芯片。我们都知道这样的后果“
疫情导致的停工阻碍了供给，但是对于芯片的需求随着经济的重启一直上升。随之而来的芯片短缺和交货期让许多产业生产紧张。半导体下单到交货的时间达到22周，创历史新高。
芯片短缺对半导体公司有利，但下游公司非常痛苦。
全球汽车生产商在2021年少生产770万辆汽车，相当于收入减少2100亿美元。消费性电子产品也受到重创，像索尼PS5游戏机这样的热门产品供应短缺。
共同点
两者有何联系？美国公司的外包，特别是半导体行业，与欧洲能源危机在许多方面都不一样。
但两者的共同特点是国家或者公司所需要的必需商品供应不足，不得不变得依赖于他人。
考虑到关键电子器件对于美国国家安全的重要性，今天在监控设备、通讯、分析和交通运输，哪一样不需要电子器件？
这样的脆弱性在某个时候将会反过来制约美国，就跟欧盟对于俄罗斯能源的依赖一样。
这个世界为何会走入困局？欧洲为何变得如此依赖俄罗斯的能源商品出口？为什么如此高比例的对美国非常关键的半导体和其他商品在海外生产？
正如欧洲出于对更加环保的需求，允许自己的能源依赖度上升，美国公司越来越依赖于国外的材料、配件和成品来维持价格竞争力，产生更多的利润。
最近几十年关键地理政治的发展包括了：1. 由于运输和通讯的进步，认为世界变小了，2. 世界相对和平，原因是：
柏林墙倒塌
苏联解体
核武器低感知风险（归功于人们意识到使用核武器将导致共同毁灭）
没有争端可以升级为多国的战争；
没有这方面的记忆，让人们相信良性的环境会继续维持。
加起来，这些条件让钟摆摆向全球化和各国之间相互依赖。公司和国家发现往国外寻找解决方案可以获得巨大收益，人们自然而然地无视或轻视潜在的风险。
结果，最近几十年，国家和公司可以选择看起来最廉价和最容易的解决方案，并且可能是最环保的。
因此，人们选择依赖于遥远的供应商，以及零库存制订单。
（补充一句，我承认在经济没那么发达的国家，环保、高安全和劳动标准、以及绿色的行为有时候是过于奢求。因此离岸外包可以让公司可以进行在国内无法接受的生产活动：通过燃烧煤炭实现低成本生产就是一个很好的例子。这样一来，离岸外包可能帮助一个公司或者甚至是一个国家国内的发展，但对于整个世界带来坏的影响。）
正如我过去所写的，经济是选择的科学（对于地理政治似乎也是如此，尽管在这个领域的科学成分更低）。
在这些领域，很少有选择是只有好处，没有坏处的。大多数都需要权衡。
然而，“只有在潮水退去时，”坏处才会浮现，正如我们最近所看到的。
乌克兰的进攻让我们看到，欧洲从俄罗斯进口石油和天然气使得它对于一个敌对的、不受约束的国家没有招架之力，同时减少核能发电，让欧洲对于进口石油和天然气的需求增加。
离岸采购同样使得公司和国家依赖于与外国保持好的关系，以及运输系统的效力。
现在，认识到全球的这些负面影响已经使得钟摆摆向当地采购。
相比最便宜、最简单、最绿色的来源，将对于最安全、最确定的供应形成溢价。
例如，美国和非美国的公司都宣称他们计划在美国建立新的芯片加工服务厂来生产半导体。我想许多美国材料、配件和成品进口商正在寻找更近的供应商。
同样的，德国现在不太可能按照计划在12月31日关停剩余的三个核反应堆，更可能的是，德国将激活三座在2021年底关停的核电厂。（德国和其他欧洲国家可能重新考虑能源进口与国内能源生产的平衡。）
如果钟摆往我所预期的方向继续移动，对于投资者将产生影响。
全球化有利于全球范围的GDP、受益于全球化带来经济提升的国家、以及通过国外采购降低成本的公司。
逆全球化在这些方面有不好的影响，但可能1. 提升进口商的安全，2. 提升国内生产者的竞争力，以及国内的制造业工作，3. 在这个转变过程中创造投资机会。
钟摆离开全球化，摆向国内生产的时间会持续多久？答案部分取决于当前局势如何解决，部分取决于哪股力量胜利：对于可靠、安全的需求，还是对于廉价供应的需求。
在经济和地理政治这样复杂的领域，很少有简单的决策，只有选择，许多是非常艰难的选择。有太多影响因素、太多的未知、太多的优点和缺点无法量化。
天平两端的优点和缺点并没有太大变化，但是钟摆极端的变化，是在于我们怎么看待这些事，在决策中权衡。
这是我在《关于监管》中，关于钟摆摆向和偏离金融市场监管所写的文字：
我相信因为自由市场和监管都不完美，以及因为人们政治和哲学偏见的强度，我们永远永远地停留在完全的自由市场或者彻底的受监管的体系。任何的立场只会是临时的，钟摆将继续摆向光谱的一端，然后回到另外一端。
如果你把“自由市场”和“监管”替换成“离岸外包”和“国内生产”，这句话也能准确描述在最便宜的采购来源和最安全的采购来源之间的选择。
缺乏完美的、永久性的解决方案是钟摆的特征：这就是为什么会摇摆。
在几十年的全球化和成本最小化之后，我想我们将在钟摆摆向安全供应的时候，找到投资的机会。
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